Các quỹ đầu tư không 'mặn mà' với Novaland (NVL) dù cổ phiếu dưới giá trị sổ sách

Quỹ có tăng số lượng, nhưng mức độ phân bổ vốn vẫn thấp

Từ tháng 1/2025 đến cuối tháng 2 năm nay, số quỹ nắm giữ cổ phiếu của CTCP Tập đoàn Đầu tư Địa ốc No Va (NovaLand - HoSE: NVL) tăng từ 3 lên 13 quỹ. Tuy nhiên, mức độ tham gia của khối quỹ vẫn khá hạn chế. Trong phần lớn giai đoạn này, tổng tỷ lệ sở hữu của các quỹ vẫn dưới 1% lượng cổ phiếu lưu hành. Tỷ lệ này tăng lên 1,57% vào tháng 9/2025, đạt 1,56% vào tháng 12/2025, rồi giảm còn 0,9% vào tháng 2.

Quy mô nắm giữ cũng biến động theo thời gian, nhưng không tăng tương ứng với số lượng quỹ tham gia. Tháng 1/2025, các quỹ nắm 18,39 triệu cổ phiếu NovaLand, tương đương 0,94% lượng cổ phiếu lưu hành, với tổng giá trị 165,92 tỷ đồng. Đến tháng 9/2025, lượng nắm giữ tăng lên 30,53 triệu cổ phiếu, trị giá 465,59 tỷ đồng. Sau đó, con số này giảm còn 20,17 triệu cổ phiếu vào tháng 2, với tổng giá trị 248 tỷ đồng.

Cơ cấu danh mục trong tháng 2 cho thấy phần lớn dòng vốn quỹ vào cổ phiếu NovaLand đến từ các quỹ hoán đổi danh mục (ETF). Trong 13 quỹ đang nắm giữ cổ phiếu này, có 9 quỹ hoán đổi danh mục và 4 quỹ chủ động. Riêng quỹ VanEck Vietnam ETF nắm 15,8 triệu cổ phiếu, trị giá khoảng 194,35 tỷ đồng, tương đương gần 78% tổng lượng cổ phiếu do toàn bộ 13 quỹ nắm giữ.

Nếu loại quỹ này, 12 quỹ còn lại chỉ nắm khoảng 4,37 triệu cổ phiếu, với tổng giá trị xấp xỉ 53,7 tỷ đồng. Diễn biến đó cho thấy sự hiện diện của NovaLand trong danh mục quỹ hiện vẫn chủ yếu đến từ nhóm quỹ bám chỉ số, thay vì dòng vốn chủ động với quy mô lớn.

Sự khác biệt này gắn với cách tiếp cận của từng nhóm quỹ. Với quỹ hoán đổi danh mục, việc giải ngân thường dựa trên vốn hóa, thanh khoản, tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng và vai trò đại diện ngành. Trong khi đó, quỹ chủ động thường quan tâm nhiều hơn tới khả năng tạo dòng tiền, tiến độ ghi nhận doanh thu, chất lượng lợi nhuận và mức độ ổn định của kết quả kinh doanh.

Tại ngày 23/3, hệ số giá trên giá trị sổ sách của cổ phiếu NovaLand ở mức 0,62 lần, thấp hơn mức 1,88 lần của VN-Index và 2,51 lần của nhóm bất động sản dân cư, thương mại. Tuy nhiên, mức định giá này chưa đi kèm với sự thay đổi rõ rệt trong cơ cấu nắm giữ của khối quỹ.

Định giá thấp, nhưng quá trình xác định giá trị còn nhiều biến số

Cổ phiếu NovaLand vẫn nằm trong danh sách theo dõi của nhiều bộ phận phân tích tại các công ty chứng khoán, do doanh nghiệp còn duy trì quy mô vốn hóa lớn, thanh khoản cao và có ảnh hưởng tới diễn biến của nhóm bất động sản.

Tuy nhiên, trên thị trường, các báo cáo xuất hiện thường xuyên hơn lại chủ yếu tập trung vào kết quả kinh doanh, tiến độ pháp lý dự án, tái cấu trúc tài chính và những diễn biến liên quan đến doanh nghiệp, thay vì các báo cáo định giá đầy đủ kèm giá mục tiêu và khuyến nghị đầu tư.

Trong năm 2025, bộ phận phân tích của CTCP Chứng khoán BIDV (BSC) từng đưa ra khuyến nghị "MUA' đối với cổ phiếu NovaLand với giá mục tiêu 19.500 đồng/cp, sau đó nâng lên 21.650 đồng/cp.

Cùng thời gian, một số công ty chứng khoán khác vẫn tiếp tục theo dõi nhưng đặt cổ phiếu này vào trạng thái hạn chế hoặc tạm ngưng khuyến nghị. Diễn biến này cho thấy hoạt động theo dõi vẫn được duy trì, trong khi việc đưa ra một quan điểm đầu tư đầy đủ được thực hiện thận trọng hơn.

Một trong những nguyên nhân nằm ở cấu trúc lợi nhuận của doanh nghiệp. Lợi nhuận của NovaLand biến động theo các khoản tài chính, khoản khác, hoàn nhập và các điều chỉnh gắn với tiến độ xử lý pháp lý dự án.

Trong công văn giải trình quý IV/2025, việc chuyển từ lỗ sang lãi so với cùng kỳ được hình thành từ nhiều cấu phần, gồm lợi nhuận bán hàng và cung cấp dịch vụ tăng 641 tỷ đồng, doanh thu tài chính tăng 1.106 tỷ đồng, chi phí tài chính giảm 693 tỷ đồng và lợi nhuận khác tăng 935 tỷ đồng.

Cùng với đó, hoạt động của doanh nghiệp vẫn gắn với quá trình tái cơ cấu. Cuối năm 2024, NovaLand còn khoảng 61.240 tỷ đồng dư nợ và bước vào giai đoạn 2025–2026 với các phương án như hoán đổi nợ, phát hành riêng lẻ và tăng vốn sau phát hành cổ phiếu.

Năm 2025, doanh nghiệp ghi nhận lãi trở lại, nhưng phần cải thiện chủ yếu đến từ hoàn nhập, điều chỉnh nghĩa vụ đất đai và biến động của thu nhập tài chính, trong khi doanh thu quý IV/2025 giảm 67% so với cùng kỳ.

Vì vậy, quá trình định giá và khuyến nghị "MUA" của các công ty chứng khoán không chỉ phụ thuộc vào doanh thu và lợi nhuận, mà còn gắn với thanh khoản, khả năng hoạt động liên tục và thay đổi trong cấu trúc vốn. Cảnh báo về yếu tố không chắc chắn trọng yếu liên quan tới khả năng hoạt động liên tục đã xuất hiện trong báo cáo kiểm toán năm 2024 và tiếp tục được nhắc lại trong báo cáo bán niên 2025 soát xét.

Cùng thời điểm, NovaLand vẫn còn khối nghĩa vụ nợ lớn, trong đó có khoản chậm thanh toán lãi cho lô trái phiếu chuyển đổi quốc tế trị giá 305,39 triệu USD đáo hạn năm 2027.

Ngoài ra, việc phát hành cổ phiếu để hoán đổi nợ, xử lý các khoản vay có quyền chuyển đổi hoặc tăng vốn trong quá trình tái cơ cấu tiếp tục làm thay đổi cơ sở xác định giá trị trên mỗi cổ phần. Hồ sơ tuân thủ và mức độ ổn định của thông tin công bố cũng là một phần trong quá trình theo dõi, khi NovaLand từng bị đưa vào diện cảnh báo do chậm nộp báo cáo, thay đổi đơn vị kiểm toán và bị xử phạt về công bố thông tin.

Dòng tiền trên sàn nghiêng về cá nhân, trong khi nghĩa vụ nợ tập trung ở tổ chức

Cơ cấu nhà đầu tư quanh cổ phiếu NovaLand cho thấy sự phân hóa khá rõ giữa thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu. Trên sàn chứng khoán, cổ phiếu này có nền sở hữu rộng và chủ yếu tập trung ở nhà đầu tư trong nước.

Cuối năm 2024, nhà đầu tư nước ngoài nắm 4,409% vốn, dù tỷ lệ sở hữu tối đa dành cho khối này đã được nâng lên 49% từ năm 2022. Đến ngày 23/3, khối ngoại nắm khoảng 139,5 triệu cổ phiếu, tương đương 6,25%, trong khi dư địa sở hữu nước ngoài còn lại ở mức 42,75%.

Diễn biến giao dịch trong tháng 3 cho thấy khối ngoại tiếp tục bán ròng. Từ đầu tháng đến phiên 23/3, nhà đầu tư nước ngoài bán ròng khoảng 373 tỷ đồng. Ở chiều ngược lại, nhà đầu tư cá nhân trong nước mua ròng 248 tỷ đồng, tổ chức trong nước mua ròng 98,99 tỷ đồng và bộ phận tự doanh công ty chứng khoán mua ròng 26,41 tỷ đồng.

Riêng phiên 20/3, khối ngoại bán ròng 113,83 tỷ đồng. Cùng phiên, nhà đầu tư cá nhân trong nước mua ròng 68,74 tỷ đồng, tổ chức trong nước mua ròng 43,24 tỷ đồng và bộ phận tự doanh mua ròng 1,84 tỷ đồng.

Tính lũy kế một tháng gần nhất, khối ngoại bán ròng 31,86 triệu cổ phiếu NovaLand, tương ứng 394,16 tỷ đồng. Trong khi đó, bộ phận tự doanh mua ròng khoảng 2,06 triệu cổ phiếu, trị giá 26,44 tỷ đồng.

Diễn biến này xuất hiện trong bối cảnh doanh nghiệp có tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng khoảng 65% và thanh khoản lớn. Giá cổ phiếu cũng phản ứng khá nhanh với các thông tin liên quan đến pháp lý dự án, tái cơ cấu nợ, bán tài sản, giải ngân ngân hàng và tiến độ triển khai.

Ở thị trường trái phiếu, cơ cấu nắm giữ lại nghiêng nhiều hơn về phía tổ chức. Với lô trái phiếu NVL122001, quỹ đầu tư nắm 81,67%, các tổ chức khác nắm 1,38%, còn cá nhân trong nước chiếm 16,95%. Đến ngày 31/12/2025, tổng dư nợ trái phiếu của NovaLand ở mức 25.042 tỷ đồng, trong đó dư nợ ngắn hạn là 14.163 tỷ đồng và dư nợ dài hạn là 10.879 tỷ đồng.

Tại thời điểm cuối năm 2025, nhóm trái chủ lớn gồm UBS AG, chi nhánh Singapore với 8.055 tỷ đồng, CTCP Chứng khoán Dầu khí với 3.906 tỷ đồng, CTCP Chứng khoán SSI với 3.428 tỷ đồng, CTCP Chứng khoán MB với 3.108 tỷ đồng và CTCP Chứng khoán BIDV với 2.172 tỷ đồng.